Atuação do Banco Central gera dúvidas sobre respeito à Constituição

Durante a Covid-19, o Banco Central aderiu parcialmente a um novo modo de fazer política monetária, modo este que surgiu nos países desenvolvidos como resposta à crise financeira de 2008. Trata-se do chamado “Quantitative Easing” ou QE. Tal política consiste na compra pelo Banco Central de títulos públicos federais do mercado ou outros ativos financeiros como meio de injetar liquidez na economia.

EBC

A compra e venda de títulos públicos federais do mercado como meio de fazer política monetária já era prevista pelo artigo 164, §2º da Constituição, mas a Emenda Constitucional nº 106/2020 ampliou o rol de ativos passíveis de serem comprados ou vendidos pelo BC durante a Covid-19, passando a ser possível também comprar outros ativos financeiros, inclusive de pequenas e médias empresas. Apesar de tais previsões, o banco limitou-se a fazer transações com títulos públicos, segundo economistas que estudam o tema [1], por isso dizemos aqui que o BC adotou parcialmente a política do QE.

A questão que se põe é que tanto o artigo 164, §2º quanto a EC nº 106/2020 determinam que a compra e venda de títulos públicos federais pelo BC deve ser feita com o intuito de fazer política monetária. Não poderia o Banco Central usar tal poder de compra de títulos públicos para financiar o Tesouro Nacional, já que tal conduta é vedada pelo artigo 164, §1º da Constituição. Inclusive afasta-se aqui qualquer interpretação de que a EC nº 106/2020 teria autorizado o BC a financiar o Tesouro, já que se fosse essa a intenção tal emenda teria autorizado a compra direta de títulos perante o Tesouro e não a compra no mercado secundário.

Mas, infelizmente, há uma suspeita muito grande que o Banco Central tenha sido utilizado para financiar o Tesouro Nacional nos últimos anos e, pior, tal financiamento continua acontecendo até hoje.

Análise do balanço patrimonial do BC

Isto pode ser dito analisando o balanço patrimonial do Banco Central, que indica que ao final de 2019 tal banco possuía em carteira 1.887.229.286 milhares de reais em títulos públicos federais (R$ 1,88 trilhão). Já ao final de 2020 possuía 1.925.057.299 milhares de reais (R$ 1,92 trilhão) nessa posição. Ao final de 2021 a posição era de 2.030.092 milhões de reais (R$ 2,03 trilhões). Ao final de 2022 a posição era de 2.155.258 milhões de reais (R$ 2,15 trilhões). Ao final de 2023 a posição era de 2.316.659 milhões de reais (R$ 2,31 trilhões). Ao final de 2024 a posição era de 2.515.792 milhões de reais (R$ 2,51 trilhões). Em junho de 2025 a posição era de 2.734.947 milhões de reais (R$ 2,73 trilhões).

Talvez o crescimento dessa exposição do BC aos títulos públicos federais seja decorrente do fato de que o Banco Central está autorizado a manter em sua carteira e inclusive renovar (recomprar após o vencimento) os títulos públicos que usa para fazer política monetária, nos termos do artigo 7º, §4º da EC nº 106/2020 e também do artigo 39, §2º da Lei de Responsabilidade Fiscal. Desta maneira parte considerável (ou talvez toda, a depender do ano) do aumento da posição do Banco Central em títulos públicos federais seja decorrente de mero reinvestimento quando um título público vence.

Spacca

Mas aí vem o problema. De fato, a legislação permite que o Bacen mantenha em carteira tais títulos, mas desde que seja para conduzir a política monetária. E a política monetária a ser feita após o fim de uma crise é a de ir aos poucos se livrando dos títulos públicos que o banco tem em carteira, se livrando também de outros elementos de seu balanço patrimonial, como por exemplo do passivo que é registrado sob a rubrica de “compromisso de recompra” (ou em inglês, “repurchase agreement” ou “repo”). Inclusive o BC reduziu ano após ano seu passivo em compromissos de recompra, o que é a prática esperada. Todavia também era esperada uma redução na posição em títulos públicos federais, o que nunca aconteceu.

Comparativo com outros bancos centrais

Basta consultar os balanços de outros bancos centrais do mundo (como o FED) para se constatar que, após a pandemia, tais bancos passaram a se livrar aos poucos dos títulos públicos federais (no caso do FED, títulos do governo americano) que possuem. A lógica aqui é de fim de crise, onde o “balanço patrimonial do banco deve ser reduzido”.

Quando se diz que o balanço patrimonial do banco deve ser reduzido, trata-se de um jargão do meio econômico-monetário para exigir mais “disciplina” por parte do Banco Central, o que gera escassez de dinheiro no mercado e gera maior controle sobre a inflação. Em momentos de crise o BC age para gerar “elasticidade”, ofertando dinheiro ao mercado e expandindo seu balanço patrimonial (tanto no ativo quando no passivo). Já após a crise vem o momento em que o Banco Central deve promover “disciplina”, reduzindo seu balanço patrimonial (tanto ativo quanto passivo) gerando menos disponibilidade de dinheiro no mercado.

Ou seja, o que o Banco Central do Brasil deveria estar fazendo é reduzir sua posição em títulos públicos federais para gerar mais “disciplina”, o que inclusive ajudaria a controlar a inflação.

Inclusive o leitor deste artigo pode até achar que o balanço patrimonial do Banco Central do Brasil apenas seguiu o crescimento da inflação, não implicando em “aumento real”, tendo os valores apenas aumentado como meio de ajustar-se ao novo valor do dinheiro. Na verdade, é justamente esse aumento no balanço patrimonial do Bacen que está gerando inflação no Brasil. Ele é a causa da inflação, não a consequência.

Financiamento do Tesouro Nacional

Adentramos nessas pequenas considerações sobre o funcionamento da política monetária para explicarmos que, se o Banco Central estivesse com títulos públicos federais em carteira com o intuito de fazer política monetária, ele estaria no momento reduzindo sua posição nesses títulos, estaria se livrando deles assim como o FED e outros bancos centrais estão fazendo. O que se extrai disso é que o BC não está tomando a medida de política monetária correta muito provavelmente para não prejudicar o Tesouro Nacional e sua rolagem de dívida, o que acaba implicando em financiamento do Tesouro, o que é inconstitucional por violar o já mencionado artigo 164, §2º da Constituição.

O caso, portanto, é de inconstitucionalidade por desvio de finalidade. Diz o BC que está com títulos públicos federais em carteira para fazer política monetária, mas o que se percebe é que ele está na verdade é financiando o Tesouro Nacional, já que é sabido que uma redução substancial da posição em títulos federais pode dificultar a rolagem da dívida pública.

A consequência disso é mais inflação e se trata de um incentivo para o governo federal se preocupar menos com a questão fiscal, já que o BC estivesse vendendo títulos públicos federais em grande quantidade ou pelo menos deixando de recomprá-los após o vencimento haveria certamente uma pressão sobre o Tesouro Nacional e obrigaria o governo federal a pensar duas vezes antes de gerar mais dívida pública. Justamente por tais consequências negativas é que o legislador constituinte inseriu o artigo 164, §2º da Constituição, que resta violado.

[1] LIMA, RODRIGO BARBOSA DE. Monografia apresentada à UFPE com o título “Quantitative Easing no Brasil”. 2023.